作为业内耕耘时间较长的独立基金研究机构，猫头鹰基金研究院不仅将基金产品、基金经理作为研究对象，也会对基金中基金，即FoF的管理人进行深入的调研和分析。
上投摩根资产配置及养老金管理首席投资官，恩学海先生，就是一位十分难得的同时兼具国内及海外市场长期研究和投资经验的FoF管理人和资产配置专家。
恩学海先生在美国顶级资产管理公司之一的美国富达投资集团，从事了26年的资产配置及FoF投资工作，他谈到，美国公募市场的FoF产品有上千只，管理规模超过3万亿，是海外近20年发展较快的基金类别，当然，这也和K计划的大发展是分不开的。
在美国养老金制度大的改革和发展中，目标风险产品和目标日期型产品的普及，加速了多资产解决方案的形成，进而从实质上推动了FoF大发展。
在直播访谈中，主持人矫健了解到，恩学海有机结合海外的经验和中国的国情，从而发展出了一套独到、从容的投资哲学。
恩学海对于FoF投资中的定量与定性方法没有特别的侧重，而是将重心放在寻找长期可持续的投资逻辑，这一点与猫头鹰基金研究院的底层研究观不谋而合。
恩学海认为，从过往表现来看，中国市场的整体超额收益高于海外成熟市场，重点是在alpha变为beta之前识别出高速演变的alpha。
同时，相比国际FoF投资者而言，FoF基金的建仓期是中国的特有现象，因此，需要管理人灵活兼顾中长期资产配置和中短期资产配置之间的关系。
以下我们总结了访谈中的重要观点，以飨读者。
矫健恩总在海外做了20多年的投资研究工作，能否针对如何在国内开展FoF投资，谈谈您的投资策略？
恩学海从投资策略角度，我认为FoF的本质是多资产投资，是一个特定的产品形式，其核心是多资产投资框架。一个好的投资框架，应该是全面的可持续的框架。
上投摩根是坚持长期投资的团队，只要我们有正确的投资框架选择，长期的坚持下去，我们就会大概率有一个很好的投资结果。
具体而言，整个投资框架组成是一个标准体系，有战略资产配置，战术资产配置，有基金标的选择，有组合的构建，这是四个最核心的部分。
不论海外还是国内，对资产进行比较，对标的进行分析，所有这些决定都需要有投资流程、投资逻辑和投资数据的支持，才能够保证投资收益有长期稳定的结果。
上投摩根的外方股东是一个全球性的投资平台，我们确实很大程度上获益于外方股东对我们各方面的支持，但是应该说，上投摩根在中国市场已经积累了十多年的业绩，本身是有很强的本土投资团队的本土公司。
我们上投摩根和摩根资产管理的全球多元资产投资团队，有全面的协作，且在整个组织构架上基本是对应的，包括宏观研究、策略研究、具体底层资产的研究，在双方投资过程中，始终保持着全面合作。
上海的团队、纽约的团队、亚太的团队，每个月都会召开资产配置全球例会。大家会在一起来分析探讨，并形成我们当下对全球各类资产的评判。这是一个在本土市场非常独特的全球罕见资源的整合，我认为这是我们上投摩根核心的优势之一。
在探讨过程中，上投摩根和摩根集团之间的互动，形成了有机的相互作用。我们对中国资产的看法，也会反哺到我们全球的团队。
矫健当资产配置方案确定后，如何进行基金筛选？
恩学海不像股票，对于基金，你所能看到的最主要的信息是一个基金的过往业绩，但是如何通过定量的方法或是定性的方法来理解业绩来源，是最核心的工作。
做基金的分析研究，就要了解基金超额收益的来源，对超额收益要进行合理的分析，形成合理的认知，并判断这个超额收益是不是在未来可以持续。
通常大家会争论，基金取得的收益，其中有多少是beta，有多少是alpha，什么是beta，什么是alpha。从长期来看，无论是中国市场也好，还是海外市场，一旦alpha被市场所接受，并被彻底的分析，通常就会被转化成一定程度的beta。在从量化角度来看，它可能是一种风险因子，也有可能是某一个行业，或者是某一个风格。
简而言之，alpha逐渐被市场所理解或接受，就转化成了beta。这是逐渐发展的过程。在中国市场上和美国市场上，所有市场都这样，只是演变过程的速度不同。
所以对我们来讲，对于一个基金评估的团队来讲，最重要的工作是一定要理解，在当下这个市场环境和认知下，什么是beta，什么是alpha，是否在未来可以持续，是否在未来可以复制。
矫健您刚才谈到一个非常核心的话题，假以时日，所有的alpha都要归于beta，这个过程是不以人的意志为转移的，发现的人越多，它这个alpha就会慢慢beta化。
恩学海如果以我们中国股票市场为例，应该说中国是一个发展中的市场，典型的新兴市场。新兴市场的普遍特征，就是分布的偏离度特别大，也就是好的东西会特别好，不好的东西会特别不好，不确定性较高，风险溢价也较高，当然对于我们这类专业投资者而言，这也就意味着，潜在的alpha较高。
因此，如果从长期来看，中国市场收益远远高于成熟市场，一半收益是beta，一半收益是alpha。
对我们的挑战就在于，如何理解这个alpha是怎么来的，今年可以创造，但明年怎么办？今年是这个基金经理业绩优异，但明年是否仍然是他，或者会是哪一个人业绩领先，又或者会是哪一种策略取胜，这又是为什么？这些问题必须在投资特定基金之前考虑清楚。
与此同时，在alpha被识别后，迅速的予以捕捉，因此，我们是在跟alpha赛跑，发现alpha，并在它转变成beta之前尽可能的拿到这部分收益。
换句话说，就是要理解基金alpha的快速演进过程。
矫健为了获取到您刚才描述的中国市场的beta和alpha，上投摩根团队做了哪些思考和搭建？
恩学海像我刚才提到的，基金的评估，基金alpha的分析和它的捕捉，有两大类思路，一类是量化的思路，一类是定性的思路。
我不认为这两种思路哪一种一定会比另外一种好。在海外市场都有成功的经验，一个百分之百的纯粹量化评估的框架体系手段可以成功。一个完全是靠对每一个投资团队的分析和判断来做出的定性研究框架，也是可以成功的。
对上投摩根来讲，是兼顾定量和定性的。兼顾两者的好处在于，它不见得一定会比任何单一的投资手段有更好的结果，但它一定会有更可预期、更稳定的结果。所以说它的稳定性，它的胜率会更好一些。
如果说从定量的角度来看，手段很多，大量的是统计学上的手段。这可以是线性模型、非线性模型、也可以是人工智能的分析手段，总之，用数字分析的视角来判断未来基金的业绩。
如果是定性的手段，我更倾向于，面对这个基金经理，面对这个团队，来分析这个人是不是可值得信赖的人。基金经理的投资哲学、投资理念、投资框架和投资方式，是不是为我们认可的基金经理。这需要理解，超额收益是怎么得来的，未来打算以什么样的方式继续获取超额收益，关于这些问题，他是不是能够给一个合理的解答。定性的时候，还要考虑基金经理的投资动力，职业生涯，所在的机构对他的支持等等因素。
我既做过百分之百的，没有任何的人为参与的黑匣子量化的策略，也做过完全的靠主观判断投研能力的投资。
矫健我们简单总结一下，您的投资哲学，就是量化跟定性相结合，找到数据背后深层的原因，找到基金经理投资逻辑在数据上的验证，能够形成基本的判断，说到底这个人是不是逻辑自洽的，在未来某一个阶段，是不是仍旧能够重复他在历史上获得的alpha。
矫健刚才恩总也特别谈了，把定量和定性相结合，可能未必会增加整体的收益多少，但是可能会对增加稳定性的会非常有把握。作为FoF这个类别，显然在目前市场环境下，它具有一定优势的。能不能谈一谈，FoF到底有什么优势？相比较普通的基金产品而言，FoF这类产品的优势。
恩学海总体上来讲，FoF产品，它对风险和收益的平衡，相对于单一资产的优势是非常明显的。资产配置是决定长期收益的核心因素，而FoF产品它给大家提供的一大优势就是资产配置能力。
FoF帮助你做的投资决定，涵盖了什么时候买基金，什么时候持有基金，什么时候卖基金，买卖和持有什么基金。同时，FoF也是一站式的解决方案，持有人决定投资FoF之后，其他的就都交给FoF投资经理来考虑了。
矫健我们都知道，市场波动大的时候都要控制风险，更多获取收益。一个产品开始建仓之后，或者是产品成立之后，您大概是什么样的建仓节奏？
恩学海国内市场仍然是以基金首发为主导的市场，建仓期对投资者的投资体验，有着很重要的影响。建仓期当你从百分之百的现金，进入到预期的资产配置的终极目标，要取决于你当下对每个资产短期的判断。
建仓期需要投资团队有一整套非常成熟的战术资产配置体系。如果以当下市场为例，波动性比较大，且市场风险偏好较低的情况下，投资是具有挑战的，在当下这样的大环境下，相对保守、相对稳健的建仓策略应该是合理的，但是这并不意味着，我们一味的考虑安全。
矫健能不能结合现在市场上这么多矛盾点，谈一谈您对整个宏观，对当前各类资产机会跟风险的态度？
恩学海海外市场的风险，应该说有两大类，一类是美联储加息和缩表周期。另外一类也是我们无法预期的，就是俄罗斯和乌克兰之间的冲突。
如果考虑到第一个风险因素，总体上来讲，这是对全球风险资产流动性和风险偏好的挤压，包括新兴市场，以及中国的风险资产。但是长期看，这不一定是风险资产的拐点，事实上在多数情况下它不是。
一个特别特殊的情况是在于，无论是各国的货币*策也好，还是财**策，我们使用的这些手段，都是在以往的周期所没有见到过的较为极端的*策的措施。这样的大环境带来了过去几十年都没有见过的通胀的背景，通胀叠加加息的预期，这个是很明显的风险点。
总体上来讲，无论是海外资产也好，或者是国内资产，初始的被突发事件震惊的过程，基本结束了，情绪上负面的冲击应该说已经基本得到了释放。
我们经济周期毕竟是逐渐下行的过程，国家有大量的稳增长*策，货币*策和财**策的积极的信号，都是我们市场所希望看到的，对风险资产的支撑，这都是积极的信号。
但是，我们是否已经彻底的经历了市场决定性的转折，需要更多的时间，更多的数据来观察。
后续我们希望能够看到更多*策，更多的自下而上数据的支持，和各行各业基本面改善。
矫健俄乌事件对美联储加息的节奏有没有影响？美联储加息过程对中国货币*策有没有制约？
恩学海俄乌地缘冲突对联储，对货币*策潜在的影响会有两个不同的方向。一方面，作为一个突发的地缘冲突，它有可能引发风险资产的重新定价。联储应该充分的考虑到地缘*治对全球风险资产，在定价上的挤压，这是一个因素。
另一个反向的因素在于俄乌冲突有可能会加剧全球通胀，不利于对联储急需解决的通胀的矛盾，实际上在同样的方向上，它也有可能迫使美联储加速原有的加息计划。
所以这是两个不同方向上的压力。这个对美联储来讲，包括对其他国家的央行来讲都是巨大的挑战。
市场上很多人会认为，美联储的加息对我们中国的货币*策，对中国的宏观*策会有一定程度的连带的作用，我个人不接受这样的思路。中国已经是世界上第二大经济体，中国已经有它自己独特的经济周期的特点，是一个有它自己独特的宏观逻辑的经济体，我不认为中国的货币*策、宏观*策要跟美联储联动。
矫健从资产配置，目前整个股票的性价比和债券比起来，到底怎么样？在目前这个阶段，从行业角度看，包括稳增长类，科技类等，您能不能就行业方面也做一个简单的阐述？
恩学海对于国内的权益和债券资产的比较，在当下的时间点，我们更倾向于接受权益资产的风险。从投资的角度，对于高风险的资产，应该是处于逐渐变得更加积极的状态。
如果从行业、主题的逻辑看，所有稳增长的行业，比如说金融、房地产、建筑、建材、商品、能源，都会继续受到我们*策的支持，这不是一个短期内就应该结束的进程，这是当前核心的投资逻辑。
而成长板块，包括科技行业、新能源、新基建等等，其中部分行业在过去的一两年里估值较高。因此我们针对成长板块应该有更慎重的、更细分的、更有针对性的投资方式。
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